Keep上市，年輕人科技健身第一股穩(wěn)了？

??????作者|雨谷

聲明|題圖來(lái)源于網(wǎng)絡(luò)。驚蟄研究所原創(chuàng)文章，如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)留言申請(qǐng)開(kāi)白。

7月12日，號(hào)稱運(yùn)動(dòng)科技第一股的Keep在港股正式掛牌交易。此前公告顯示，Keep港股發(fā)行價(jià)為28.92港元，將凈籌資1.92億港元。而掛牌首日，Keep最高漲至32港元，盤(pán)中漲幅超10%，市值超過(guò)152億港元，最終收?qǐng)?bào)29港元。

上市首日的行情波動(dòng)，一定程度上反映了市場(chǎng)對(duì)Keep未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)的信心。近幾年，追逐IPO目標(biāo)的Keep一直在努力提高營(yíng)收規(guī)模，并且發(fā)展出以自有品牌運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品、會(huì)員訂閱、線上付費(fèi)內(nèi)容以及廣告在內(nèi)的多種營(yíng)收渠道，但仍未實(shí)現(xiàn)盈利的現(xiàn)實(shí)依舊令人擔(dān)憂。

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度Keep凈虧損1.18億元，較去年同期1.55億的凈虧損明顯收窄，而去年全年Keep凈虧損達(dá)到6.67億元。Keep創(chuàng)始人王寧不止一次表示，想要將Keep打造成為數(shù)字化賽道中的“耐克”，而隨著正式上市募資，Keep要如何續(xù)寫(xiě)運(yùn)動(dòng)科技第一股的新故事？

不太好看的賬本

如果只是著眼于營(yíng)收、利潤(rùn)和用戶增速，Keep上市前的賬本或許并不好看。招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年，Keep分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.63億、11.07億和16.20億元。2022年，營(yíng)收更是同比增長(zhǎng)36.6%，達(dá)到22.12億元。但同期經(jīng)調(diào)整虧損分別為3.66億、10.64億、8.27億、6.67億。

對(duì)于四年虧損33.24億元的這本賬，Keep在招股書(shū)中進(jìn)行了部分解釋。其中，2019年的虧損原因是“由于公司優(yōu)先考慮戰(zhàn)略路徑的制定和商業(yè)模式的優(yōu)化。”2020年虧損增加的原因，則為：“主要由于優(yōu)先股的公允價(jià)值變動(dòng)。”

到了2021年，Keep的進(jìn)一步虧損增加被解釋為“公司戰(zhàn)略性地增加了流量獲取和品牌推廣方面的支出，以進(jìn)一步獲取、激活和留住用戶，如通過(guò)在各種第三方應(yīng)用程序上投放廣告而吸引新用戶?！?/p>

事實(shí)上，單從業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)看，Keep的虧損有相當(dāng)一部分原因是因?yàn)闋I(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用高企。數(shù)據(jù)顯示，2019年至2022年，Keep的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為2.96億元、3.02億元、9.56億元和6.46億元，占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá)到44.6%、27.3%、59%和29.2%。

Keep作為以用戶為核心資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，維持用戶增長(zhǎng)、提升用戶粘性是其永恒的KPI，因此借助營(yíng)銷(xiāo)手段實(shí)現(xiàn)拉新、促活和留存，是Keep無(wú)法避開(kāi)的經(jīng)營(yíng)支出。但是在流量存量時(shí)代，Keep想要實(shí)現(xiàn)以流量投入換取用戶增長(zhǎng)的難度越來(lái)越大，且營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的縮減也直接導(dǎo)致用戶數(shù)據(jù)的下降。

2021年，Keep的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用翻了三倍，月活躍用戶從2020年的2973萬(wàn)增加到3436萬(wàn)，增速為15.6%。而隨著2022年?duì)I銷(xiāo)費(fèi)用收縮32.4%，Keep的月活增速隨即放緩至5.9%，達(dá)到3639萬(wàn)。與營(yíng)收直接相關(guān)的平均月度訂閱會(huì)員增速也從2021年的同比71.7%下降至10.4%。此外，Keep的會(huì)員留存率也在近三年開(kāi)始出現(xiàn)下降趨勢(shì)，分別為73.3%、71.7%和65.3%。

一邊是營(yíng)銷(xiāo)投入高度關(guān)聯(lián)用戶增長(zhǎng)，另一邊是營(yíng)銷(xiāo)成本成為影響財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的重要項(xiàng)目，再加上從用戶增速到會(huì)員留存率的下降趨勢(shì)，似乎Keep怎么看都不太像是能夠上市敲鐘的樣子。但Keep之所以能夠持續(xù)獲得投資機(jī)構(gòu)的關(guān)注，并且最終完成IPO的階段性歷史任務(wù)，主要在于其正處在一條充滿無(wú)限可能的朝陽(yáng)賽道。

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灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，截至2022年中國(guó)的健身人群數(shù)量為3.74億，預(yù)計(jì)到2027年將達(dá)到4.64億。以月活用戶規(guī)模計(jì)算，2022年前十大線上健身內(nèi)容平臺(tái)在中國(guó)市場(chǎng)的市占率為75%，而Keep在中國(guó)健身人群在線健身應(yīng)用程序市場(chǎng)及智能健身設(shè)備市場(chǎng)中的市場(chǎng)份額分別為30.8%及25.7%，處于行業(yè)第一。

如果是以行業(yè)第一的市占率，押寶處于增長(zhǎng)趨勢(shì)下的中國(guó)健身市場(chǎng)，可能沒(méi)有比Keep更適合的投資標(biāo)的。只是Keep當(dāng)前的盈利能力以及在商業(yè)模式上的不確定性，恐怕依舊會(huì)成為投資者們的一塊“心病”。

在線健身的商業(yè)突圍

關(guān)于Keep的盈利問(wèn)題，驚蟄研究所早在2021年的《Keep要上市：中國(guó)版“Peloton”準(zhǔn)備給投資者講個(gè)什么故事？》一文中就有過(guò)分析。

彼時(shí)，坐擁3億用戶的Keep估值已達(dá)20億美元，更為利好的行業(yè)背景是年輕群人對(duì)健康問(wèn)題的重視進(jìn)入全面復(fù)蘇階段，從無(wú)糖氣泡水到褪黑素軟糖，任何與養(yǎng)生沾邊的新消費(fèi)品牌都成為了當(dāng)時(shí)的熱門(mén)項(xiàng)目。因此，Keep也在這一時(shí)期大膽嘗試各種商業(yè)模式。

例如，通過(guò)App內(nèi)置商城，Keep開(kāi)始銷(xiāo)售室內(nèi)健身、瑜伽冥想、戶外跑步等傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)相關(guān)的運(yùn)動(dòng)服飾、運(yùn)動(dòng)器材等周邊商品，此外對(duì)于擁有更高消費(fèi)能力和健身需求的人群，Keep還增加了運(yùn)動(dòng)手環(huán)、健康食品、家用智能設(shè)備等新品類(lèi)。根據(jù)Keep當(dāng)時(shí)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，其在2020年的消費(fèi)品GMV已達(dá)10億規(guī)模。

然而，僅僅是通過(guò)一個(gè)線上App向用戶銷(xiāo)售硬件產(chǎn)品和付費(fèi)內(nèi)容，還不足以支撐市場(chǎng)對(duì)中國(guó)運(yùn)動(dòng)科技第一股的期待。數(shù)據(jù)顯示，從2019年到2022年，Keep在自有品牌產(chǎn)品、會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容以及廣告及其他服務(wù)三項(xiàng)主要收入來(lái)源的占比，由59.7%、22.8、17.5%變?yōu)?1.4%、40.4%、8.2%。

營(yíng)收占比的變化表明，Keep更依賴于自有品牌產(chǎn)品和會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容兩大業(yè)務(wù)板塊。但是隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，Keep持續(xù)擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模的壓力并不小。特別在運(yùn)動(dòng)硬件領(lǐng)域，僅筋膜槍這一個(gè)品類(lèi)就有小米、華為、飛利浦、康佳、SKG等眾多品牌參與競(jìng)爭(zhēng)，其中不乏科技大廠和傳統(tǒng)知名電器品牌。短時(shí)間內(nèi)，Keep難以突破運(yùn)動(dòng)平臺(tái)的定位和線上場(chǎng)景，在銷(xiāo)售終端與其他品牌競(jìng)爭(zhēng)。

加上線上流量成本的增加，Keep在自有品牌產(chǎn)品和會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容兩項(xiàng)的毛利還在下降。2022年，Keep的自有品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售收入達(dá)到11.4億元，同比增長(zhǎng)30%，但毛利率從2020年的36.3%下降至28.2%。此外，會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容收入的毛利也從64.8%下降至54.3%。

面對(duì)硬件市場(chǎng)上其他品牌的圍追堵截，以及線上場(chǎng)景的運(yùn)營(yíng)成本高企，Keep如果按照美股上市運(yùn)動(dòng)平臺(tái)Peloton的模式繼續(xù)下去，最終只有進(jìn)入產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)和流量?jī)?nèi)卷的行業(yè)劇情中。不過(guò)Keep似乎已經(jīng)意識(shí)到了在線健身行業(yè)的困局，轉(zhuǎn)而從線上向線下突圍。

去年2月，Keep宣布推出“Keep優(yōu)選健身館”計(jì)劃，通過(guò)與傳統(tǒng)健身房合作，使用健身房的場(chǎng)地，由平臺(tái)提供專(zhuān)業(yè)教練和團(tuán)課運(yùn)營(yíng)服務(wù)。今年2月，Keep舉辦了新年首場(chǎng)媒體見(jiàn)面會(huì)，宣布一年前提出的Keepland“百店計(jì)劃”圓滿完成。至此，Keep也才真正構(gòu)建了自己的線上線下閉環(huán)，讓自身商業(yè)價(jià)值有了更多可能?；蛟S這也是Keep3次沖擊IPO，終于在眼下得償所愿的原因之一。

線上平臺(tái)決戰(zhàn)線下

在今年4月發(fā)布的《當(dāng)大型健身房遭遇“小型化”沖擊》一文中，驚蟄研究所分享了傳統(tǒng)健身房行業(yè)在消費(fèi)者的理性消費(fèi)需求下，大型連鎖健身房開(kāi)始收縮、整個(gè)行業(yè)格局進(jìn)入“小型化”時(shí)代的市場(chǎng)洞察。在此背景下，超級(jí)猩猩、樂(lè)刻等互聯(lián)網(wǎng)健身平臺(tái)，因其低門(mén)檻和靈活性等特點(diǎn)，逐漸受到了年輕消費(fèi)者的青睞。而Keep作為已經(jīng)擁有一定用戶規(guī)模的在線健身平臺(tái)，同樣受益于這一行業(yè)趨勢(shì)。

在過(guò)去，線上健身平臺(tái)與線下健身場(chǎng)景處于長(zhǎng)期割裂狀態(tài)。這是因?yàn)榫€上平臺(tái)基于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的產(chǎn)品思維，更傾向于強(qiáng)調(diào)用戶運(yùn)營(yíng)和平臺(tái)價(jià)值。同時(shí)，大量的健身場(chǎng)地資源已經(jīng)被擁有完善商業(yè)模式的大型連鎖健身房所掌握。兩種不同基因的商業(yè)形態(tài)，無(wú)論是在合作模式還是利潤(rùn)分配上，都存在太多關(guān)乎切身利益的部分，因此難以得到融合。

但實(shí)際上，線上的核心價(jià)值是提供運(yùn)營(yíng)場(chǎng)景，同時(shí)打造圈層文化，實(shí)現(xiàn)用戶長(zhǎng)效運(yùn)營(yíng)的重要場(chǎng)景；線下則不僅是健身愛(ài)好者無(wú)法脫離的現(xiàn)實(shí)場(chǎng)景，也是營(yíng)造真實(shí)的社區(qū)氛圍，完成拉新、留存、促活用戶價(jià)值周期，完成長(zhǎng)期價(jià)值變現(xiàn)的重要手段。

而在“小型化”的趨勢(shì)下，線上平臺(tái)負(fù)責(zé)課程設(shè)計(jì)、教練招募等運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，并向線下場(chǎng)景引流完成變現(xiàn)，減輕了健身房的經(jīng)營(yíng)壓力，使其場(chǎng)地價(jià)值得到進(jìn)一步凸顯，二者以聯(lián)盟的方式，構(gòu)建了線上線下融合的全新商業(yè)模式。

值得一提的是，在傳統(tǒng)健身領(lǐng)域，用戶和教練是完成商業(yè)變現(xiàn)最核心的兩大要素。而絕大多數(shù)線上健身平臺(tái)，由于階段性運(yùn)營(yíng)目標(biāo)以及變現(xiàn)能力有限等問(wèn)題，很難在教練資源以及專(zhuān)業(yè)性方面建立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

但是隨著線上平臺(tái)融入線下場(chǎng)景，教練與用戶之間打破了次元壁，通過(guò)面對(duì)面的專(zhuān)業(yè)課程讓用戶獲得了更高效的健身體驗(yàn)，也提升了平臺(tái)的用戶粘性和品牌忠誠(chéng)度。Keep公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年度Keepland教練忠粉用戶一年跟隨同一個(gè)教練上課450節(jié)，而2022年上課最多的用戶總課量達(dá)到625節(jié)。

不久前，Keep在2022年光靠賣(mài)獎(jiǎng)牌就收獲5億營(yíng)收的消息引發(fā)了全網(wǎng)關(guān)注，甚至還有網(wǎng)友調(diào)侃說(shuō)Keep為線上健身平臺(tái)找到了一門(mén)新生意。坦白來(lái)說(shuō)，這些獎(jiǎng)牌的產(chǎn)品邏輯與盲盒無(wú)異，通過(guò)機(jī)制獲客實(shí)現(xiàn)營(yíng)收的商業(yè)模式，本身也缺乏可持續(xù)性。充其量只是幫助拉新、促活的線上運(yùn)營(yíng)手段。

但是如果考慮到線上平臺(tái)在線下場(chǎng)景的持續(xù)滲透，并且未來(lái)有可能重新整合線下健身資源，形成一個(gè)能夠同時(shí)貫穿線上線下，兼具線上社區(qū)氛圍與線下專(zhuān)業(yè)健身場(chǎng)景的全新模式，Keep的新故事還挺值得期待。