羅小芹：申請上市前裁員 小紅書未雨綢繆

有中國Instagram之稱的社區(qū)電商平臺小紅書證實(shí)裁員約9%員工，雖然裁員可能是上市前的財務(wù)優(yōu)化，但卻讓人對科網(wǎng)行業(yè)前景憂心忡忡

重點(diǎn)：

• 小紅書依賴廣告收入，可能因預(yù)示廣告行業(yè)逆風(fēng)而作出裁員決定，但公司回應(yīng)僅屬正常員工汰換
• 此外，由騰訊控制、深受政策監(jiān)管困擾的兩大游戲直播平臺虎牙及斗魚，也傳出裁員消息

中國科網(wǎng)行業(yè)裁員消息停不了！繼三大科網(wǎng)巨頭騰訊控股(0700.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)與京東(JD.US; 9618.HK)于3月傳出大規(guī)模裁員后，最近又輪到中小型科網(wǎng)公司小紅書、虎牙(HUYA.US)及斗魚(DOYU.US)出現(xiàn)裁員潮，當(dāng)中的原因雖各有不同，但都說明了一個事實(shí)：科網(wǎng)企業(yè)員工的“好日子”可能已成為過去了。

其中有“中國Instagram”之稱的社區(qū)電商平臺小紅書，最近更一度傳出裁員20%，雖然公司其后證實(shí)裁減幅度為9%，屬于正常員工汰換，但在準(zhǔn)備上市前夕傳出這樣的消息，不禁令市場擔(dān)憂：小紅書到底怎么了？

于2013年成立的小紅書，是近年中國社區(qū)電商的新興勢力，它的“多圖少字”網(wǎng)購分享介面廣受中國大陸及臺灣年輕消費(fèi)者歡迎，其概念甚至被TikTok母公司字節(jié)跳動復(fù)制，作為進(jìn)軍日本市場的手段。

據(jù)官方資料，截至去年11月，小紅書每月活躍用戶達(dá)到2億，其中72%是“90后”，五成用戶居于一二線城市。公司收入模式并不多元，分為“廣告+電商”兩部分，據(jù)天風(fēng)證券研報顯示，2020年小紅書的廣告營收介乎6至8億美元(39億至52億元)，約占總營收八成，另外兩成收入則來自電商商品成交。

雖然小紅書未有披露最新財務(wù)數(shù)據(jù)，但相信營收仍非常依賴廣告收入，意味廣告收入一旦大幅萎縮，公司財務(wù)情況便會受壓。

去年底獲巨額融資

由于網(wǎng)絡(luò)安全法的關(guān)系，小紅書去年10月已傳出棄美赴港上市，但公司11月獲得騰訊、阿里巴巴、新加坡政府投資公司淡馬錫等斥資5億美元購入2.5%股份，令估值高達(dá)200億美元，比三個月前的100億元估值飆升一倍。事實(shí)上，淡馬錫曾明言暫停投資中概股，并已大手減持阿里巴巴及滴滴(DIDI.US)，小紅書能在中概股最艱難時刻仍然獲得淡馬錫青睞，可說是相當(dāng)幸運(yùn)。

由于公司不久前才獲得大筆資金注入，是次裁員的決定，看來應(yīng)與財務(wù)問題無關(guān)，反而可能是上市前的財務(wù)梳理，因小紅書可能預(yù)視到廣告行業(yè)的逆風(fēng)，決定預(yù)早出手控制成本，“勒緊褲頭”迎接艱難前景。

然而，在科網(wǎng)行業(yè)中，確實(shí)有公司受政策大環(huán)境影響而作出裁員決定，因中國去年底刮起的監(jiān)管風(fēng)暴至今未有平息跡象，苦日子可能才剛剛開始。

近年中國政府嚴(yán)格執(zhí)行市場反壟斷、網(wǎng)絡(luò)安全以及打壓不良意識內(nèi)容等“凈網(wǎng)清朗”行動，以政策組合拳全面整頓科網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，例如最高人民法院禁止未成年人玩游戲“氪金”及打賞網(wǎng)絡(luò)主播，多家電商平臺亦因涉嫌“二選一”壟斷行為，被處以大額罰金，嚴(yán)重沖擊中國科網(wǎng)企業(yè)的核心利潤來源。其中，愛奇藝(IQ.US)率先于去年底傳出裁員兩到四成的消息，揭開大裁員序幕，而騰訊、阿里巴巴、京東與滴滴均傳出不同版本的員工優(yōu)化方案。

最新流傳的，是兩大直播游戲平臺虎牙與斗魚的裁員消息。由于兩者同受未成年人玩游戲及課金等政策限制，可說是深受監(jiān)管當(dāng)局打擊而影響的典型例子。

在中國直播游戲市場，虎牙和斗魚的市占率分別超過40%和30%，兩者既為競爭對手，也屬同一股東騰訊持有。騰訊擁有虎牙36.9%股權(quán)及50.9%投票權(quán)，亦持有斗魚約38%股權(quán)及投票權(quán)。2020年底，兩家主要競爭對手宣布達(dá)成合并協(xié)議，由虎牙以換股方式全購財政較弱的斗魚，并讓斗魚從美國退市。本來該并購是對騰訊、虎牙及斗魚的多贏方案，但去年10月卻遭到中國市場監(jiān)督管理總局否決，形成兩者繼續(xù)纏斗的困局。

受監(jiān)管收緊及經(jīng)濟(jì)下行影響，游戲直播行業(yè)去年第四季面對困境，相信是兩家公司裁員的主因。斗魚去年虧損達(dá)6.2億美元，其中第四季虧損1.93億美元；虎牙全年雖錄得5.84億美元利潤，但單計第四季卻虧損3.13億美元，可見兩家公司的業(yè)務(wù)情況正在惡化。

盈立證券研究部總監(jiān)陳偉聰認(rèn)為，去年一系列監(jiān)管政策出臺，以社區(qū)電商、短視頻，游戲與直播帶貨等行業(yè)較受影響，導(dǎo)致相關(guān)公司收入增速放緩。

虎牙斗魚估值低

陳偉聰表示，投資者最關(guān)心的是企業(yè)利潤率，而科網(wǎng)股的競爭優(yōu)勢在于客戶群龐大，擁有海量數(shù)據(jù)，高效的演算法能夠適度派送廣告及誘導(dǎo)消費(fèi)。然而，隨著“共富”政策的倡議及反壟斷措施出臺，企業(yè)收入本已受到政策打擊，還要設(shè)法回饋社會，令利潤率受壓。

“由于政策不明朗，中國科網(wǎng)股未來的盈利增速將會減慢，估值將比美國同業(yè)出現(xiàn)折讓，未來前景仍然審慎。”他補(bǔ)充說。

虎牙是去年度少數(shù)錄得盈利的中小型科網(wǎng)企業(yè)，至于斗魚和兩家短視頻公司嗶哩嗶哩(BILI.US; 9626.HK)及快手科技(1024.HK)仍然錄得虧損，可利用市銷率(P/S ratio)比較上述擁有直播業(yè)務(wù)的科企。其中嗶哩嗶哩與快手的最新市銷率分別為2.7倍及2.2倍，規(guī)模較小的虎牙與斗魚，市銷率分別為0.53倍及0.37倍，估值明顯出現(xiàn)折讓，或反映投資者對這兩家公司承受較高政策風(fēng)險的擔(dān)憂。