近期，A股汽車(chē)整車(chē)板塊異軍突起，多支個(gè)股于一個(gè)月內(nèi)翻倍。但是，造車(chē)新勢(shì)力似乎不同程度置于輿論的風(fēng)口浪尖。

其中的蔚來(lái)“汽車(chē)墜樓事件”至今風(fēng)波未平。

6月1日，造車(chē)新勢(shì)力中的威馬汽車(chē)向港交所交表，意圖與“蔚小理”在港股會(huì)師。

作為最早參與新能源車(chē)領(lǐng)域的企業(yè)之一，威馬汽車(chē)與“蔚小理”共同被稱(chēng)為“新造車(chē)四小龍”。在2019年，威馬汽車(chē)交付量在造車(chē)新勢(shì)力中排名第二。然而在2021年，威馬不光被蔚小理甩在身后，還落了哪吒汽車(chē)一步。

▲圖源:威馬汽車(chē)官微

隨著威馬汽車(chē)的交表，威馬也揭開(kāi)了其面紗。在「不二研究」看來(lái)，威馬汽車(chē)受眾多資本加持，上市前融資350億，但采用的是傳統(tǒng)車(chē)企重資產(chǎn)模式，與“蔚小理”的互聯(lián)網(wǎng)模式相比更加燒錢(qián)，目前面對(duì)現(xiàn)金流不足、交付量低、虧損嚴(yán)重、研發(fā)投入不足等多重問(wèn)題，威馬汽車(chē)能靠IPO“輸血”突圍嗎？

融資350億，依然很缺錢(qián)

2015年，沈暉帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)創(chuàng)立了威馬汽車(chē)。

沈暉與“蔚小理”的三位互聯(lián)網(wǎng)出身且從未參與過(guò)造車(chē)行業(yè)的創(chuàng)始人不同，2000年其便進(jìn)入了頭部汽車(chē)零部件公司博格華納，2007年加入擁有法拉利、瑪莎拉蒂品牌的車(chē)企菲亞特，2009年，加入吉利并主導(dǎo)了吉利對(duì)沃爾沃的收購(gòu)，2014年從吉利辭職開(kāi)啟創(chuàng)業(yè)生涯。

▲圖源:威馬汽車(chē)創(chuàng)始人-沈暉-威馬汽車(chē)官微

2015年初創(chuàng)立“博泰”，但10個(gè)月后便宣告此次創(chuàng)業(yè)失敗，隨后于2015年底，沈暉收購(gòu)了德國(guó)一家電動(dòng)車(chē)制造企業(yè)，并命名為“威馬”，德語(yǔ)為Weltmeiste，譯為世界冠軍，可見(jiàn)沈暉之野心。

論行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、資歷、人脈等，沈暉怎么看都優(yōu)于“蔚小理”的創(chuàng)始人，或許也是由于這份“優(yōu)越感”，讓威馬與“蔚小理”的互聯(lián)網(wǎng)造車(chē)走上了一條相背的路，即選擇走自建工廠的傳統(tǒng)車(chē)企道路，而非代工之路。

2016年8月，威馬汽車(chē)在浙江溫州和湖北黃岡建設(shè)生產(chǎn)基地。其中，浙江溫州基地一期年產(chǎn)能10萬(wàn)輛，湖北黃岡基地一期年產(chǎn)能達(dá)15萬(wàn)輛。

2018年3月28日，首批威馬EX5量產(chǎn)車(chē)溫州生產(chǎn)基地試裝下線，是造車(chē)新勢(shì)力中首個(gè)實(shí)現(xiàn)自有產(chǎn)能的企業(yè)。

▲圖源:威馬汽車(chē)官微

自有產(chǎn)能意味著有保障的品控和產(chǎn)能，這給了投資方巨大的想象空間，因此威馬汽車(chē)在融資之路上就顯得異常順利。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，威馬汽車(chē)在上市前共完成12輪融資，累計(jì)融資額達(dá)350億元，投資方包括騰訊、百度等互聯(lián)網(wǎng)巨頭，還包括五礦資本、SIG海納亞洲創(chuàng)投基金、紅杉基金、紅塔創(chuàng)投等明星資本。其中2020年9月的C+輪100億元的融資更是創(chuàng)下造車(chē)新勢(shì)力史上最大單輪融資。

然而，大手筆融資的威馬依舊很缺錢(qián)。據(jù)招股書(shū)顯示，截至2021年12月31日，威馬汽車(chē)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅41.56億元。

而據(jù)“蔚小理”的年報(bào)顯示，蔚來(lái)、小鵬、理想同期的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為153.34億元、110.25億元、278.54億元，威馬汽車(chē)的現(xiàn)金遠(yuǎn)低于“蔚小理”，甚至不及第二梯隊(duì)的零跑汽車(chē)的43.38億元。

在「不二研究」看來(lái)，威馬汽車(chē)雖然創(chuàng)下了造車(chē)新勢(shì)力上市前融資最高記錄，但是威馬汽車(chē)的路還很長(zhǎng)，選擇自建工廠意味著前期大量的投入，目前賬面上的現(xiàn)金已經(jīng)捉襟見(jiàn)肘，在招股書(shū)中，威馬汽車(chē)表示：“如果未能按可接受條款獲得充足融資，則可能對(duì)我們的業(yè)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生重大不利影響?！?/p>

為了緩解資金壓力，威馬汽車(chē)的IPO已經(jīng)迫在眉睫，但是持續(xù)的虧損和掉隊(duì)，威馬汽車(chē)真的能經(jīng)受二級(jí)市場(chǎng)的考驗(yàn)嗎？

巨額虧損，重資產(chǎn)路艱

現(xiàn)金不足的背后，是威馬汽車(chē)的嚴(yán)重虧損。

據(jù)招股書(shū)顯示，威馬汽車(chē)2019-2021年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.62億元，26.72億元，47.43億元，2020年及2021年分別同比增長(zhǎng)51.65%和77.51%。雖然實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但與“蔚小理”相差甚遠(yuǎn)，據(jù)“蔚小理”財(cái)報(bào)顯示，蔚來(lái)、小鵬、理想在2021年的營(yíng)收分別為361.36億元、209.88億元、270.10億元。

在營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，威馬汽車(chē)的虧損也在擴(kuò)大。據(jù)其招股書(shū)顯示，威馬汽車(chē)2019-2021年的凈虧損分別為41.45億元，50.84億元，82.06億元，三年累計(jì)虧損174.35億元。

威馬汽車(chē)的大幅虧損來(lái)的主要原因在于銷(xiāo)售成本、行政成本、財(cái)務(wù)成本的大幅上升。

銷(xiāo)售成本的增加，主要原因來(lái)自于威馬汽車(chē)銷(xiāo)量的增加導(dǎo)致的汽車(chē)耗材成本提升以及原材料的價(jià)格增長(zhǎng)，威馬汽車(chē)難以控制。

據(jù)招股書(shū)顯示，2019年-2021年，威馬汽車(chē)的毛利率分別為-58.3%，-43.5%，-41.1%。盡管威馬汽車(chē)的毛利率在不斷改善，但虧損額仍巨大。

但是，因?yàn)橥R汽車(chē)在渠道方選擇的是“直營(yíng)+經(jīng)銷(xiāo)商”模式，而非“蔚小理”的直營(yíng)模式，據(jù)招股書(shū)顯示，截至2021年12月31日，威馬汽車(chē)已建成由621家合作伙伴門(mén)店組成的銷(xiāo)售與服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，包括中國(guó)211個(gè)城市的397個(gè)威馬體驗(yàn)館（提供車(chē)輛展示而非銷(xiāo)售）、180個(gè)威馬用戶(hù)中心及44個(gè)威馬星創(chuàng)中心。

在這樣的模式下，威馬給經(jīng)銷(xiāo)商的建店補(bǔ)貼、銷(xiāo)售返利等營(yíng)銷(xiāo)成本會(huì)被剔除在總收益之外，直營(yíng)模式則直接按終端銷(xiāo)售價(jià)格計(jì)算收入。

如果按照統(tǒng)一基準(zhǔn)計(jì)算，2021年威馬汽車(chē)的總收入為63.64億元，毛利率應(yīng)為-5.1%，但調(diào)整后與“蔚小理”的毛利率仍有一定差距，“蔚小理”早已在2020年就將毛利率轉(zhuǎn)正，據(jù)各家招股書(shū)顯示，2021年未來(lái)、小鵬、理想的毛利率分別為20.1%、11.5%、20.6%，遠(yuǎn)高于威馬汽車(chē)。

行政成本的增加來(lái)自于威馬向管理層成員授予的事先約定的股份獎(jiǎng)勵(lì)。財(cái)務(wù)成本增加，則是貸款、債券及其他款項(xiàng)等利息開(kāi)支，威馬汽車(chē)的資金壓力巨大。

威馬汽車(chē)的資金壓力來(lái)源于其重資產(chǎn)投入。既然選擇了重資產(chǎn)的路，廠房、土地、生產(chǎn)線都是巨大的資金壓力，據(jù)招股書(shū)顯示，威馬汽車(chē)在2019-2021年期間在購(gòu)買(mǎi)物業(yè)廠房設(shè)備及無(wú)形資產(chǎn)上的合計(jì)支出便高達(dá)42.66億元，相當(dāng)于其三年合計(jì)營(yíng)收的46.49%。

為此威馬汽車(chē)背上了多項(xiàng)債務(wù)，據(jù)其招股書(shū)顯示，截至2021年12月31日，威馬短期借款30.3億元，長(zhǎng)期借款69.24億元。此外，應(yīng)收賬款及票據(jù)25.6億元，低于應(yīng)付賬款及票據(jù)34.73億元，存在經(jīng)營(yíng)性負(fù)債。

已經(jīng)出現(xiàn)了資不抵債的跡象，據(jù)其招股書(shū)顯示，2019-2021年威馬汽車(chē)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為182.52%，88.09%，202.36%，而據(jù)蔚小理的財(cái)報(bào)顯示，2021年蔚來(lái)、小鵬、理想的資產(chǎn)負(fù)債率分別為54.08%，35.80%，33.61%，威馬汽車(chē)的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于“蔚小理”。

高額的負(fù)債大幅拉高了威馬汽車(chē)的財(cái)務(wù)支出，據(jù)其招股書(shū)顯示，2021年威馬汽車(chē)財(cái)務(wù)成本（利息支出）達(dá)到8.11億元，為四家之首，占收入比重更是達(dá)到17.1%，而“蔚小理”2021年利息支出占總收入比重均不超過(guò)2%，差距相當(dāng)懸殊。

在「不二研究」看來(lái)，威馬汽車(chē)在一眾選擇代工的造車(chē)新勢(shì)力中選擇重資產(chǎn)之路正如京東當(dāng)年堅(jiān)持自建物流一般，京東在成立22年后財(cái)實(shí)現(xiàn)盈利。

要實(shí)現(xiàn)盈利，威馬汽車(chē)需要面對(duì)的難關(guān)還很多，目前的當(dāng)務(wù)之急是成功上市解決資金的燃眉之急，再想盡辦法將交付量提上去實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?yīng)。

研發(fā)掉隊(duì)，交付量落后

「不二研究」認(rèn)為，除了資金告急外，威馬汽車(chē)目前最大的掣肘是其交付量無(wú)法使其重資產(chǎn)投入取得規(guī)?；?yīng)，從而實(shí)現(xiàn)盈利。

據(jù)威馬汽車(chē)招股書(shū)顯示，威馬汽車(chē)2018-2021年間共推出4款車(chē)型，定位均為15萬(wàn)-30萬(wàn)的主流市場(chǎng)，2022年下半年將推出M7車(chē)型，據(jù)稱(chēng)為全球首個(gè)全場(chǎng)景智能移動(dòng)空間車(chē)型。

▲圖源:威馬汽車(chē)官微

雖然推出多款車(chē)型，但威馬汽車(chē)的交付量卻相形見(jiàn)絀。據(jù)其招股書(shū)顯示，威馬汽車(chē)2019-2021年總銷(xiāo)量分別為12799輛，27937輛，44152輛，2022年1-5月累計(jì)交付量為18061輛。雖然威馬汽車(chē)的交付輛似乎取得了大幅提升，但是與同期的“蔚小理”相比，已落后太多。

據(jù)“蔚小理”財(cái)報(bào)顯示，2019-2021年蔚來(lái)交付量分別為20265輛，43728輛，91429輛，同期小鵬的交付量為16608輛，27041輛，98155輛，理想的交付量則為1000輛，32624輛，90491輛。

在2022年1-5月蔚來(lái)，小鵬，理想的交付量則分別為37886輛，53688輛，47379輛。威馬汽車(chē)的交付量大幅落后于“蔚小理”。

「不二研究」認(rèn)為，在遜色于“蔚小理”的交付量背后，潛藏著的除了威馬在產(chǎn)品質(zhì)量把控和研發(fā)投入不足的瑕疵。

先看產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題，據(jù)招股書(shū)顯示，威馬在過(guò)去的兩年間多次發(fā)生自燃事件。威馬給出的解釋是，由于電芯供應(yīng)商在生產(chǎn)過(guò)程中混入了雜質(zhì)，導(dǎo)致動(dòng)力電池產(chǎn)生異常“析鋰”。但是，頻繁召回似乎并沒(méi)有使得威馬汽車(chē)配備的電池質(zhì)量得到根本性的保障。

除自燃外，威馬汽車(chē)曾一度利用給車(chē)主保養(yǎng)的時(shí)機(jī)，私自對(duì)車(chē)輛進(jìn)行鎖電操作以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。大量車(chē)主反映在接受威馬免費(fèi)到店檢查車(chē)輛的邀請(qǐng)后，自己的車(chē)出現(xiàn)了續(xù)航縮水的現(xiàn)象，此事件被2022年315進(jìn)行曝光。

▲圖源:威馬汽車(chē)官微

供應(yīng)商的把控不到位及自燃事件嚴(yán)重影響了威馬的品牌口碑，品控問(wèn)題成了威馬懸在頭上的利劍。

除此之外，威馬汽車(chē)的研發(fā)投入亦顯得十分薄弱。據(jù)其招股書(shū)顯示，2019-2021年，威馬汽車(chē)的研發(fā)投入分別為8.93億元、9.92億元、9.81億元，三年間幾乎無(wú)變化，占營(yíng)收比例由50.7%降至20.7%。

這樣的研發(fā)投入在以大力投入研發(fā)標(biāo)榜自身的造車(chē)新勢(shì)力中顯得十分薄弱。

據(jù)“蔚小理”的財(cái)報(bào)顯示，2021年蔚來(lái)、小鵬、理想的研發(fā)投入分別為45.92億元，41.14億元，32.86億元，分別同比增長(zhǎng)84.57%，138.35%，198.73%。

同時(shí)，在2021年威馬汽車(chē)的研發(fā)人員僅為1141名，占員工數(shù)的28.9%，而“蔚小理”分別擁有研發(fā)人員4809名、5217名、3415名，占比則分別為31.6%、37.3%及38.7%。

「不二研究」認(rèn)為，威馬汽車(chē)的交付量早已在早期的造車(chē)新勢(shì)力中掉隊(duì)，產(chǎn)品品控和研發(fā)投入的問(wèn)題亟需解決，仍需要繼續(xù)大力投入資金。IPO是其目前唯一的出路了。

新能車(chē)藍(lán)海泛紅，威馬成”危馬”？

6月20日，沈暉在社交平臺(tái)發(fā)文稱(chēng)，“主流與高端純電市場(chǎng)的價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)拉開(kāi)?！?/p>

新能源車(chē)這一片藍(lán)海已經(jīng)開(kāi)始泛著紅光，競(jìng)爭(zhēng)的激烈有目共睹，威馬汽車(chē)雖然獲取了造車(chē)新勢(shì)力中最多的上市前融資，背后明星資本不斷，但是對(duì)于選擇重資產(chǎn)之路的威馬汽車(chē)而言，資金仍然捉襟見(jiàn)肘。

在鋪設(shè)產(chǎn)線和渠道的同時(shí)，無(wú)暇顧及研發(fā)投入和品控，但是對(duì)于造車(chē)新勢(shì)力而言，研發(fā)和品控又非常重要。

目前威馬汽車(chē)的唯一出路就是繼續(xù)融資，上市“補(bǔ)血”對(duì)其而言至關(guān)重要，但是威馬的路還很長(zhǎng)，若IPO不成，威馬危矣。

本文部分參考資料：

1.《威馬汽車(chē)“闖關(guān)”港交所，累計(jì)融資350億，還是很“缺錢(qián)”》，金融界

2.《威馬困局：每賣(mài)一輛10萬(wàn)的車(chē)，要虧掉近15萬(wàn)》，鈦媒體

3.《“轉(zhuǎn)道”港交所融資蓄力 威馬汽車(chē)上市突圍》，中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)

4.《威馬，走了京東這條路？》，BT財(cái)經(jīng)

作者 | 熊生

排版 | 藝馨

監(jiān)制 | Yoda

出品 | 不二研究